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从“舍本逐末”到“去实向虚”—论经济金融化趋势

发布时间:2016-11-07

       来源:清华金融评论

    当前中国经济金融化的趋势已经显现。本文认为,须警惕金融“去实向虚”的倾向,并对如何遏制经济金融化的不利影响给出了建议。

  经济金融化是随着经济结构的演变,国民收入增长,社会财富的迅速增加和金融体系在现代社会经济生活中地位和作用的提升而逐渐出现的。经济金融化首先是指金融部门的过度扩张,直接表现形式是金融资产呈现爆炸式增长势头。麦肯锡全球研究所称, 2005年全球核心资产存量已达140万亿美元,全球金融资产占全球年度产出的比例,已从1980年的109%飙升至316%。目前,美国金融部门的规模比20世纪70年代扩大了一倍,占目前经济总量的7%,占所有公司利润总额的1/4,但金融部门仅仅创造了4%的就业岗位。

  从现实情况来看,随着经济金融化的发展,金融体系因其基本的融资功能而实现资源合理配置的这一功能正在日益弱化。英国《金融时报》专栏作家马丁?沃尔夫把这种现象称之为“金融资本主义”。在这一阶段中,资本主义生产企业的行为方式日益与金融机构趋同,主要表现在:一是生产性企业的金融投资活动超过核心业务范围。生产企业的金融交易活动(购买证券投资)大大增多,美国企业从金融活动中获得的收益是20世纪80年代的5倍。二是以大肆举借债务为主的高杠杆行为。三是重视股东价值日益成为公司治理的主要内容。正如很多学者指出的,股票期权等薪酬制度设计为大资本所有者与高级经理阶层的利益融合提供了手段,二者已经结成新型联盟,前者参与企业高层管理,后者可以通过巨额薪酬变成所有者。

  经济金融化在提高社会经济效率的同时,不可避免地也产生了一系列不良后果,成为金融资产价格泡沫的推手,同时误配了社会经济金融资源,扩大了社会居民收入差距,全球各地已出现从劳动力到资本的收入转移。在这种收益分配模式下,非金融企业的投资呈现出强烈的短期化特征,金融资产成为投资的首选,在投机氛围下,又有谁去从事实业投资呢?而周期长、风险高的新技术研发投资则无人问津,生产力的进步也因此受到严重限制,成为经济增长放缓的首要原因。

  中国经济金融化趋势已显现

  当前中国金融部门超常发展,非金融企业杠杆率短期内居高不下,以上市公司为代表的企业金融活动活跃,经济金融化的趋势已经显现。主要表现在五个方面:

  金融部门扩张远超经济发展。一是中国金融资产增速持续居高不下。分行业看,中国银行(601988,股吧)业资产规模从2003年的30万亿元,迅速增长到2015年底的199.3万亿元,12年内增长6倍。证券业、保险业的规模扩张也是如此。二是金融资产规模与GDP比值持续走高。数据显示,1998—2007年间中国银行业资产与同期GDP比例大约维持在190~200%的水平;2008—2012年间这比例迅速扩大到250%,2013—2015年短短两年时间,这一比例已经接近300%,无论是发达国家还是发展中国家,这一比例均是罕见的,也创下中国金融发展史上的新高。

  中国金融企业利润占比畸高。一是金融业利润占到全部上市公司利润的半壁江山。2010年8月底,16家上市银行净利润占整个上市公司利润比例约为46%;2014年金融板块的净利润达到14014.15亿元,占全部A股净利润的57.63%。二是金融业人均利润远超社会平均利润,当前中国金融从业人员占全国就业人数比例不足1%,创造的利润占到了全部工业企业利润的30%以上。

  中国金融企业投资占比增长很快。以银行业为例,从表内投资业务看,到2016年初,中国银行业金融机构投资余额为52万亿元,同比增长49%,超过同期资产规模增速32个百分点。少数银行的投资占全行资产的比重超过了50%。从投资标的看,债券投资占到六成左右,其中约16%为非金融企业债券;非债券投资占四成左右,其中包括非保本理财产品、各类受益权和资管计划。与之相对应的是,中国银行业信贷资产占全部金融资产的比重逐年下降,从2003年的70%左右下降到2015年底的50%左右,在短短10年左右的时间内下降了20个百分点。

  中国非金融企业金融投资活动活跃。从上市公司的情况看,作为实体经济主力军的上市公司近年来积极参与金融投资活动。一是直接进军金融板块。2015年9月瑞士信贷研究表明,2015年上半年全国上市公司披露的净利润总额为1.4万亿元,这些净利润中63%来自于金融板块。二是通过二级市场直接套现获利。统计显示,2015年我国全部上市公司共实现净利润2.65万亿元,但其中360家上市公司净利润是负值,而实现净利润不足千万元的企业有107家,千元级别的有946家,股东大量套现成为企业利润的主要来源。上市公司通过二级市场的投资交易,远远比经营实体企业来得更容易,赚得更多。

  中国企业债务水平迅速大幅攀升。我国经济债务规模和杠杆率并不算高,在主要经济体当中属于中等水平。但与其他国家相比,我国债务相对集中于非金融企业部门,且非金融部门的杠杆率较高。目前,我国非金融企业债务与GDP比值达到250%,已经与主要经济体国家持平(日本除外);同时债务增长较快,特别是2008年以来,这一比值从150%左右迅速上升,7年内增长100个百分点,超过250%,这在所有经济体中是增长速度最快的。

  回归服务经济的金融本质

  经济金融化不是一夜间发展起来的,在这个过程中政府的放任政策特别是经济自由主义理论的泛滥起到了推波助澜的作用,在这一过程中迅速增长的科技力量也起到了保障和支持作用。

  面对经济金融化的趋势,从经济社会产业结构变迁的角度来看,包括金融业在内的第三产业的崛起具有一定的合理性,经济金融化具有内在发展的规律性和客观性。但从作为现代服务业的金融业的功能的角度来看,经济金融化趋势并不意味着金融业的“独大”或者“独占”,并不意味着金融必然要在一国经济社会中居于主导和支配地位。我们并不担忧经济的金融化趋势本身,担心的恰恰是金融“去实向虚”的倾向,担心这种金融化本身的无序和过度发展产生的金融风险和社会后果。金融无论怎么发展,规模有多大,都不能离开金融服务实体经济的本质要求。

  对金融和经济关系的进一步研究表明,相对于实体经济的发展,金融部门的规模必须限制在一定的度内,超过这个度,金融就会对实体经济产生潜在的不利影响。这就是所谓的金融与经济的“倒U形曲线”关系。美国的有识之士也正在思考如何遏制近40年来的经济金融化趋势,如何遏制金融化对企业和社会的扭曲影响。

  遏制经济金融化的不利影响

  控总量,调结构。“控总量”是指要做到中国金融资产的规模、发展速度与国民经济的发展相适应,逐步降低金融资产总量占GDP比例过高的趋势,从当前的300%逐步降低到200%左右。在总量控制的前提下,“调结构”主要包括三方面的内容:一是调整直接融资与间接融资的比重,彻底改变完全依赖银行机构融资的现状,通过建设和发展多层次资本市场,畅通社会资金进入实体经济的渠道。二是盘活金融资产存量,通过资产证券化、贷款流转等方式,既能控制金融资产过快增长的势头,又能提高存量资产的流动性。当前要逐步破除阻碍金融存量资产流转的制度和政策障碍,充分发挥银行业金融资产流转平台的作用,实现信贷资产存量流转市场的规范化、常规化发展。三是优化增量资产,逐步实现新增金融资产的优化配置,督促引导金融机构创新服务方式,利用新增信贷的增量适度提高银行信贷资产占金融总资产的比重,同时实现金融资源向实体经济的有序转移,特别是支持创新企业、战略新兴行业和升级换代产品的研发,为国民经济的转型升级提供金融支持,切实防止金融机构资金在金融体系内部空转。

  降杠杆,充资本。高杠杆是一切风险的来源,资本是防范风险的第一道防线。面对中国总体负债率偏高的现实,要将整个社会的杠杆率逐步降下来,使之回归到合理的水平并加以保持。具体做到“控、降、稳、补”:“控”是指控制政府债务,对政府债务包括地方政府债务水平进行严格管理,防止政府债务的过度膨胀。“降”就是要降低非金融企业的债务水平,通过发展多层次资本市场、恢复资本市场的融资功能等方式提高直接融资的能力。“稳”是指要稳定家庭部门的负债水平,尽管当前我国家庭部门的负债水平总体水平偏低,但要重点避免家庭部门负债水平在短期内大幅上升。“补”就是要补充资本,主要是进一步充实金融企业的资本金水平,切实增强金融机构抵御金融风险的能力,强化金融风险的第一道防线功能。

  定规范,强监管。面对经济日益金融化的趋势,从政府方面来讲就是要着力建设符合现代市场发展要求的金融监管体系:一是完善金融立法建设,改部门立法为行业立法的思路,着力于金融业整体改革与发展的要求,打破分业经营、分业监管的框架,按照金融业务内在发展的逻辑,可以考虑以《银行业法》《证券业法》《保险业法》或者统称为《金融业法》代替现在的《商业银行法》《证券法》《保险法》。二是要改革以机构监管为主的监管模式,加强功能监管的力度,关键是区别不同的金融业务,出台金融行业的统一监管要求,有效避免金融监管套利活动,为各类金融主体创造统一的监管环境。三是要强化金融活动行为监管的要求,加强对违规行为的查处力度,特别是对金融合规性监管须从保护储户、投资人利益的角度出发强化市场行为的监管。四是进一步理顺中央与地方金融监管门之间的关系,在强化中央金融监管部门对全国金融业集中统一监管的同时,承认地方金融发展的区域性、差异化、多样化的改革和发展需求,赋予地方金融监管部门的法律责任和监管权限,有效填补监管空白。

  重实业,稳金融。回归服务经济的金融本质,当前一是要通过简政放权,进一步畅通实业投资的渠道,增强民间投资的便利性。二是要依法打击金融市场的投机活动,严格限定上市公司通过二级市场套现行为,引导生产企业将主要精力集中到实体经济的投资与发展中来。三是要加强上市公司参股金融业的监管引导。上市公司或其集团公司大规模地参与金融业,使原有的内外部对上市公司和金融企业的监督制衡机制部分失效,给现有的金融监管提出了新挑战。金融监管除了要谨防金融企业本身的经营风险传导给上市公司外,还要防止内幕交易、关联交易、内部人控制等风险的传递。四是要合理引导新兴金融业态的发展,坚决防止非法集资活动、金融诈骗以新金融业态的面目出现,切实防范金融风险。针对当前以互联网金融为主体的新兴金融业态的蓬勃发展和风险隐患,要尽快从法律层面明确其金融机构的法律地位,建立公开、透明、统一的市场准入标准,从制度上明确新兴金融业态的业务规范。

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